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20/01/2016 | Análisis: China, el dólar y el petróleo en el coctel molotov de la falta de crecimiento global

De Nuestra Redacción

Era por la mañana a principios de septiembre y los inversores de alto nivel en Carmignac, el fund manager francés, se enredaron en un debate en el que había estado teniendo desde hacía meses ¿Cómo de frágil era la economía mundial?

 

Ahora, para digerir el impacto de una decisión de agosto de las autoridades chinas de dejar caer el valor del renminbi sólo un poco, llegó la hora de actuar. El fondo insignia de Carmignac, valuado en 25 billones de euros, Patrimoine agarró 10 billones de euros en equities y la decisión fue tomada para comprar un seguro contra el conjunto del portfolio. Ellos efectivamente quieren desvincularse de la bolsa de valores y esperar ver qué pasaba.

Después de sell-off viciosos, los mercados recuperaron su equilibrio y en diciembre la Reserva Federal de Estados Unidos tuvo la suficiente confianza sobre las perspectivas de elevar las tasas de interés por primera vez en casi una década. Pero en las últimas semanas, la decisión de Carmignac ha parecido ser correcta: en enero ha sido un desastre para los mercados de valores, que nunca han caído hasta ahora más o menos rápido en el comienzo de un año.

"Nuestra interpretación del accidente chino era que este canario en la mina de carbón, que este es el primer impacto material de la flexibilización cuantitativa", dijo Didier Saint-Georges, estratega para la gestora de activos francesa.

Las bolsas mundiales han perdido más de 4 trillones de dólares de valor ya este año. Los temores sobre la desaceleración económica de China y la depreciación de la moneda han estallado en casi pánico. Los mercados de bonos han sido azotados por las fuerzas contradictorias de los bancos centrales vendiendo reservas para apoyar a sus monedas y los inversores corriendo por seguridad.

Los stocks chinos en Shanghai y Shenzhen han perdido una quinta parte del valor en las dos primeras semanas de enero. Los índices de referencia en Japón y Europa y Estados Unidos han caído hasta un 10%. Los precios de las materias primas han caída, con la venta del petróleo por menos de 28 dólares el barril, un precio visto por última vez en 2004.

Una espiral de pesimismo se está desarrollando, con prominentes estrategas y los inversionistas dicen que los clientes se retiran con las existencias. Junto a las preocupaciones sobre la desaceleración del crecimiento en China, los inversores están preocupados por el debilitamiento de los beneficios corporativos de Estados Unidos, la salud de los grupos mineros y las empresas energía que tuvieron deudas de cuando los precios de las materias primas era muy superiores, y las consecuencias de la caída de los precios de la energía.

Así que los inversionistas estadounidenses regresarán el martes después de un largo fin de semana en busca de la respuesta a una pregunta: ¿qué se puede restablecer la confianza, no sólo para China, sino para el resto del mundo? Está en juego la credibilidad de los responsables políticos de todo el mundo, en particular, la Reserva Federal, que el mes pasado elevó los costos de endeudamiento por primera vez en una década. Acompañando a la agitación del mercado de este mes ha sido un amplio fortalecimiento del dólar estadounidense, efectivamente endureciendo las condiciones financieras y perjudicando a la industria doméstica obligadas a competir con las importaciones más baratas.

Cabes destacar que el banco central estadounidense retrasó un cambio de endeudamiento ampliamente esperado en septiembre pasado después de la agitación del mercado provocado por sorpresiva devaluación del renminbi de China.

"A la Fed le resultará mucho más difícil elevar las tasas ahora, con la renta variable hasta un 8% este año, por lo que con el petróleo en nuevos mínimos, y las preocupaciones crecientes de que la inflación se llevará aún más tiempo para alcanzar el 2% de objetivo", dijo Arthur Bass, director gerente de Coex Partners.

El desafío que enfrentan los responsables políticos es que los inversores siguen su salida de las materias primas, las acciones y los corporate bonds, estimulando una estampida que perjudica la confianza entre las empresas y los consumidores. Después de la crisis financiera, los bancos centrales adoptaron medidas excepcionales para estimular sus economías, pero el crecimiento ha sido decepcionante. La Fed se supone que ha cerrado la puerta a la era post-crisis, pero con las tasas de interés fijas cercanas a cero y la escasa perspectiva de estímulo fiscal, la preocupación es que los políticos se han agotado las herramientas disponibles para ellos.

Algunos argumentan que la turbulencia del mercado obligará a las autoridades en China a reunir un paquete de medidas de estímulo antes del año nuevo chino, el 8 de febrero, cuando los mercados cercanos durante al menos tres días y las empresas en slow down.

Sin embargo, la preocupación es que un paquete viable de medidas necesita más tiempo para estar juntos, con la credibilidad de China ya mermada por sus acciones precipitadas aparentes: de la compra forzada de stock por el llamado "national team" el verano pasado al abandono de "circuit breakers", que impuso paradas comerciales en el hundimiento de los mercados de valores este mes. "¿Qué anuncio pueden hacer? Han hecho gran cantidad a ellos ya", preguntó Xingdong Chen, economista en jefe para China del BNP Paribas. "Cortar ratios de reserva no parece estar funcionando de la manera que ellos querrían. ¿Pueden decir que están utilizando un vehículo especulativo en el mercado de valores? eso recibió críticas el año pasado".

Los intentos de manejar el renminbi sólo añadieron preocupaciones. El People’s Bank of China ha seguido gastando las reservas de divisas extranjeras para proteger el renminbi e intervino en los mercados para reducir la brecha entre el tipo de cambio offshore y el rate onshore que controla.

Por ahora, las esperanzas de una inyección de confianza de Beijing en el corto plazo pueden estar fuera de lugar, ya que muchos observadores experimentados de China dicen que las autoridades de Beijing serán reacias a introducir cualquier cosa radical antes de la reunión de los gobernadores de los bancos centrales del G-20 a mediados de febrero.

China es el anfitrión de la reunión este año y tiene un registro de la supresión de la volatilidad del mercado en un periodo previo a los eventos en las que será el centro de atención. Ante la falta de acción, los inversores en el resto del mundo pueden verse tentados a tomar una ventaja de los mercados de valores chinos. Pero hay una gran diferencia entre una crisis bancaria, como la que amenazó al sistema financiero de Estados Unidos en 2008 y una simple desaceleración económica. George Magnus, asociado al China Centre del Oxford University y asesor económico de UBS, sostiene que la economía china crecerá a 3 o 4% anual, mientras que es mucho más lento de lo que se vio en la última década, no sería un problema para el resto del mundo. "Ha estado muy de moda equiparar la turbulencia financiera con una recesión global a la vuelta de la esquina, pero no creo que eso sea correcto".

Aún así, la dirección para China es sólo uno de los problemas más grandes que enfrentan los inversionistas. "El nivel de incertidumbre visible en los mercados se puede remontar a dos fuentes: "China y petróleo", dijo Craig Botham, economista de mercados emergentes para Schroders. "Y ambos han sido extremadamente difícil para los inversores llaman, por lo que nadie está seguro de lo que es el punto fin de esto".

Tras la decisión de las autoridades occidentales para levantar una serie de sanciones contra Irán, los precios mundiales del petróleo cayeron al mínimo en 12 años, poniendo más presión sobre las economías en desarrollo que depende de las materias primas que exportan.

"Estamos viendo que el gasto de capital es más bajo en los mercados emergentes y la debilidad del crédito de alto rendimiento en Estados Unidos todavía no está viendo un aumento de consumo que los bajos precios del petróleo podrían proporcionar", dijo Botham, que ve en los movimientos del mercado "mucha preocupación acera de la debilidad de la recuperación del comercio mundial". De hecho, Standard & Poor’s contó 112 defaults de bonos corporativos el año pasado, la mayor cantidad desde 2009. El estrés en las empresas endeudadas aumentó también significativamente en los últimos seis meses, con el mayor incremento en la proporción de empresas consideradas en riesgo de una rebaja a su calificación de crédito en seis años.

El mercado de valores de Estados Unidos también se dice que se ha reducido, un signo de un mercado que se queda sin impulso después de años de movimiento ascendente. Las grandes ganancias para un número pequeño de muy grandes y populares empresas el año pasado apoyaron el índice S&P 500, pero este año llamado Fangs -Facebook, Amazon, Netflix and Google- se ha desplomado.

De hecho, los equities, los bonos de deuda corporativa y los gubernamentales están todos a precios en un 50% de posibilidades de una recesión este año, según Jan Loeys, estratega senior de JPMorgan, que sostiene el sentimiento se ha vuelto demasiado pesimista y desprendido de la realidad de los datos económicos. "Si estamos de hecho en la última entrada de la expansión de Estados Unidos y dentro de medio año de la recesión, entonces la corriente de venta masiva de los mercados de riesgo tiene sentido. Pero ese desarrollo no están en nuestro punto de vista", escribió en un informe este fin de semana.

Una procesión de buenos datos económicos, incluyendo las cifras de empleo de la economía estadounidense el 5 de febrero, podría comenzar a restablecer la confianza entre los inversores. Eso se hizo eco por Jan Hatzius de Goldman Sachs, que pone de relieve los débiles vínculos entre China y Estados Unidos y Europa. Estima que hasta un 10% del colapso de las importaciones chinas sólo recortó 0.1% del producto bruto interno del mundo desarrollado directamente.

Incluso en los escenarios más adversos de Hatziu, donde el crecimiento de China se desacelera bruscamente desde la ya pesimista estimación actual del 5% de Goldman -muy por debajo de la previsión oficial de alrededor del 7%- el impacto global es doloroso pero manejable, y lejos de ser suficiente para sumir al mundo en una nueva recesión.

Después de unos difíciles primeros diez días de trading, este es quizás el resultado más favorable para los inversores: uno en el que los problemas que ven no desaparecen pero al menos son contenidos. En este escenario, los precios de las commodity son un reflejo de la excesiva inversión en el momento del boom por las industrias que extraen y bombean, en lugar de una caída de la demanda global.

La fortaleza del dólar es un signo de la recuperación en Estados Unidos. Las tasas de interés mundiales bajas en última instancia, impulsan una recuperación constante de la actividad económica. Y los dolores de China reflejan la transición de una nación en rápida industrialización a una sociedad en cuya economía está impulsada por los servicios y el consumo interno.

Es posible que el mercado señala un año muy difícil para los inversores y los responsables políticos por la crisis se extendía sin que ello implique un desastre inminente. "China es un poco como una tragedia Shakesperiana", dijo Magnus. "Tú sabes lo que pasa al final, es sólo una cuestión de cuántos actos que se necesita para llegar allí".

Por otra parte, la confianza de los inversores alemanes cayó por primera vez en tres meses después de la ola de venta de equity global y el desplome de los precios del petróleo provocó la preocupación de que una desaceleración de la economía china está arrastrando al resto del mundo. El ZEW Center for European Economic Research en Mannheim dijo que su índice de expectativas de los inversores y analistas, cuyo objetivo es predecir la evolución económica de seis meses por delante, cayó de 16.1 de diciembre a 10.2 en enero. Los economistas pronosticaron un descenso a 8, según una encuesta de Bloomberg.

China registró su expansión económica más lenta en más de dos décadas en el 2015 en medio de un reequilibrio de las industrias tradicionales hacia los servicios y el grupo de trade alemán BGA ha advertido que un "hard landing" en la nación asiática impulsará a la mayor economía de Europa en una recesión. El Bundesbank, que predice que la demanda interna continuará apoyando la recuperación, aún no está en cuestión -se ve el aumento de las exportaciones alemanas fuertemente en los próximos dos años.

"El comienzo del nuevo año se caracteriza por la agitación de los mercados de capitales en China, que también ha dado lugar a importantes descensos de precios de las acciones en Alemania", dijo Sascha Steffen, director de finanzas internacionales y del departamento de investigación financiera de ZEW. "El débil crecimiento económico en China y otros mercados emergentes importantes pone una tensión en las perspectivas económicas de Alemania". Sin embargo, el indicador de ZEW para las condiciones actuales en Alemania subió a 59,7 tras un 55 en diciembre. Una medida para las expectativas de negocios en el área del euro con 19 naciones declinó del 33.9 al 22.7.

El producto bruto interno de Alemania subió 1,7% en 2015, dijo la Federal Statistics Office en una conferencia de prensa. El Bundesbank pronostica que la economía se expandirá 1.8% este año y 1.7% en 2017. "La pregunta clave es cómo de resiliente puede la demanda domestica ser si el slowdown en el comercio internacionales se materializara", dijo Anna Maria Grimaldi, economista de Intesa San Paolo SpA en Milan. "El clima de incertidumbre puede afectar el gasto del consumidor, pero los fundamentos alemanes siguen siendo fuertes".

Las tres condiciones del FMI

El Fondo Monetario Internacional publicó su actualización del World Economic Outlook de hoy - un ajuste de mediano plazo de su informe de octubre (el siguiente es en abril). Cómo se lee es una cuestión relativa: más pesimista que en octubre, pero más optimista que la mayoría de los observadores.

El FMI considera que la economía mundial crece a 3.4% en 2014 y 3.6% el próximo año. Es justo decir que es un poco Pollyanna-ish. Una razón para pensar así es que el FMI tiene la costumbre de ajustar hacia abajo sus previsiones con el período de pronóstico acercándose: estas conjeturas de crecimiento son ambas 0.2% menos que hace tres meses. En palabras de la propia  Independent Evaluation Office del FMI, el fondo tiende "a ser consistentemente demasiado optimista en tiempos de recesiones regionales y globales". Otra razón es que las estimaciones de los pronosticadores independientes son en promedio dos tercios de un punto porcentual más bajas para ambos años.

Las revisiones, escribe el fondo, "reflejan en un grado sustancial, pero no exclusivamente, un débil pickup en las economías emergentes". No exclusivamente en verdad: la rebaja de Estados Unidos -la más grande de todas las economías del G7- es idéntico para el mundo en su conjunto. Pero las economías emergentes exportadoras de materias primas se enfrentan a perspectivas en la última revisión del FMI en particularmente atrofiadas: el crecimiento de Brasil se ha reducido en alrededor de 2.5% para este año y el próximo.

El FMI puntualiza tres razones principales para el downgrade, y tres pensamientos preocupantes para cualquiera que desee certeza acerca de donde se encamina la economía mundial. El principal factor es China. El FMI pronostica obedientemente una tasa de crecimiento lo suficientemente cerca de la meta de Beijing. Igualmente señala obedientemente los desafíos involucrados en la gestión de la transición de China de un crecimiento impulsado por las exportaciones a una economía de servicios a nivel nacional. Lo que no se detiene es en la nitidez de la que los balances del sistema financiero están en el filo de la navaja. Los lectores pueden querer leer sobre el trabajo académico de Maurice Obstfeld, el economista jefe del FMI desde el verano pasado: donde celebra el establecimiento de las condiciones en las que la moneda de un país es vulnerable a los self-fulfilling attacks.

El segundo factor es la fuerte caída de los precios del petróleo. A primera visto, esto es desconcertante: el caso base debería ser que los exportadores de petróleo están heridos y los importadores ayudaron -y dado que los exportadores netos tienden a almacenar más sus ingresos, la redistribución deberá impulsar la demanda global. En la prensa financiera se sigue diciendo que el petróleo más barato es un beneficio neto claro para la economía mundial. Eso debería seguir siendo el caso base. Pero el FMI tiene razón en preocuparse por el impacto: se toma nota de que hoy el impacto (negativo) sobre la demanda exportadora puede ser particularmente fuerte y el impacto (positivo) en la demanda importadora puede ser débil. La razón de esta última es a la vez un efecto escalofriante inmediato sobre la demanda de inversión en petróleo y gas y el efecto multiplicador de la demanda global, cuando la mayoría de los países están luchando para hacer que la demanda crezca tan rápido como debería. Paul Krugman tiene un buen resumen de los diferentes factores en juego y plantea la posibilidad incómoda de un efecto no lineal, donde una pequeña caída del precio del petróleo impulsa la economía global, pero una grande hace lo contrario.

Debemos tener en cuenta el mecanismo de auto-refuerzo: si la demanda agregada de los importadores es estrangulado habría que añadir a eso más presión a la baja sobre el precio.

En tercer lugar, está la restricción monetaria de Estados Unidos y la fortaleza del dólar. La elevación de las tasas de interés, deberíamos esperar una desaceleración en Estados Unidos: así es como se supone que debe funcionar. (Será una desaceleración de un ritmo ya mediocre, por eso es un error). Aquí también, sin embargo, las incertidumbres abundan. La caída del precio del petróleo aumenta la oferta agregada en los sectores de consumo de combustible (una buena cosa), pero aumenta la holgura o la capacidad no utilizada en la economía (lo que hace del ajuste monetario algo malo).

Aquí está lo curioso de los tres factores: están sujetos a riesgos estadísticos llamados bi-modales. En lugar de un resultado más probable central, con otras desviaciones cada vez menos probables, se trata de casos en los que los dos resultados muy diferentes pueden tanto ser más probables que cualquier resultado inmediato: por un lado, la situación anterior, y el otro un caótico colapso de la moneda china; una espiral descendente continuó en los mercados del petróleo; una desaceleración abrupta en Estados Unidos. Como escribió el predecesor de Obstfeld, Olivier Blanchard en un reciente blog post: "Aquí es donde la economía deja de dar una respuesta. O, más concretamente, donde da la temida two-handed answer (la utilización de las dos manos para responder)”. Es mejor mantener más un "pronostico central" firmemente en mente.

Offnews.info (Argentina)

 



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