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19/05/2012 | Análisis: Grexit, ¿redefinición o implosión de la Unión Europea?

De Nuestra Redacción

La irritación de la zona euro con Grecia alcanzó niveles extremos. Finalmente, un 80% de los griegos dicen estar a favor de la permanencia en la zona euro, pero no eligen a los políticos preparados para implementar el programa pactado, Eso deja a los acreedores locos, Ellos están cada vez más inclinados a aceptar la salida de Grecia del bloque de la moneda única, hasta la festejan.

 

Pero necesitan tener cuidado con lo que desean. Una salida creará graves peligros. El peligro de contagio es obvio. Ya el peligro de largo plazo es más sutil. Pero la zona euro es una unión monetaria irrevocable o no lo es. Si los países con dificultades salen, no lo es. Sería, en ese caso, un sistema de moneda fija excepcionalmente rígido. Eso tendría dos resultados terribles: las personas no confiarán en su supervivencia y las ventajas económicas de la moneda única en gran medida desaparecerán. Esos peligros no amenazan sólo la zona euro. La región es la segunda mayor economía mundial, dotada del mayor sistema bancario del planeta. El riesgo de que una convulsión de mayores proporciones del euro cause una crisis global es real. La probabilidad de que la crisis de la zona euro se han una características permanentes de la economía mundial es igualmente alarmante.

El debate sobre el papel de Grecia en la zona del euro ocultado un hecho importante: muchas de las medidas dolorosas del rescate del país ya fueron completadas. Eso influye en la manera como las autoridades de la zona del euro responden a la revuelta contra el rescate en Grecia. Por qué, después de dos arduos años de negociaciones, austeridad y crecimiento estancado, la zona euro se arriesgaría en el caos creado por la salida de Grecia del euro, si el gobierno no sigue con el programa de rescate como prometió?

El país vive un círculo vicioso. El desempleo de disparó un 7% de la fuerza de trabajo, en mayo de 2008, a un 22% en enero de 2012, y la tasa de desempleo de la población con menos de 25 años saltó del 21% a un 51%. Y, lo que es peor, a pesar de la austeridad fiscal y de la renegociación de la deuda, el FMI estima que la deuda pública bruta corresponderá a un 160% del PBI en 2013, 50 puntos porcentuales de más que en 2008. Además de eso, el FMI prevé que el  déficit en cuenta corriente –la balanza del comercio de productos y servicios- va a superar un 7% del PBI este año. En vista de eso, la economía quedará poco competitiva y deprimida por años, tal vez décadas. No sorprende que un estado griego inepto haya entrado en colapso. Ahora, los políticos que creen que pueden obtener condiciones mejores pueden llegar al poder. Eso crea un gran dilema potencial para los financiadores externos: dar más dinero a Grecia para aliviar el dolor o cumplir el programa y arriesgarse a promover su colapso.

La tarea más difícil es la deuda griega aún por pagar, cuyos acreedores son cada vez los gobiernos de la euro-zona. La línea de la política oficial de Europa es que Grecia tiene que pagar ésta deuda como fue previsto en el programa de bailout. Finalmente, Grecia y sus acreedores privados acabaron de pasar meses negociando un cambio de deuda que redujo a menos de la mitad el valor de los títulos de deuda griega. ¿Eso no fue suficiente?

Los mercados creen que no. Los intereses de los títulos de diez años de Grecia subieron un 18% inmediatamente después del cambio de deuda de marzo. Los yields implican un riesgo significativo de default. No es difícil entrever la razón. El rescate presume que Grecia tendrá una deuda igual a un 120% del PBI en 2020, aún bastante alta. Y muchos economistas creen que las estimaciones realizadas por la troika European Commission, International Monetary Fund y el European Central Bank en el segundo paquete de rescate –por ejemplo, que la economía de Grecia se contraería un 4,7% este año- son demasiado optimistas

Tomando la previsión (de las tres instituciones) para el PBI griego con a hefty pinch of salt, porque la economía está en caída libre”, dijo Simon Tilfors, un economista del Centre for European Reform, en Londres. El PBI de Grecia cayó un 6,2% en el primer trimestre, informó esta semana la agencia de estadísticas del país.  Si el crecimiento continúa de este lado de las expectativas, la deuda de Grecia en 2020 no estará mucho más baja que hoy. “Tendrá que haber haircuts en los préstamos hechos para Grecia por los gobiernos de la zona euro”, dijo Tilford.

Otro corte en la tasa de intereses de esos préstamos, evaluado en cerca de 52,9 billones de euros, podría ser un primer paso, dijo una autoridad de la zona del euro. La mayoría de los analistas e inversores concuerda que la deuda restante de Grecia no será pagada íntegramente, quiere Grecia permanecer o no en la unión monetaria.  Pero perdonar aún más la deuda de Grecia no sería recompensar un mal comportamiento?  Depende de cómo se ve la cuestión. Grecia dejó de cumplir muchas de las metas del presupuesto, pero, en los últimos dos años, el gobierno cortó su déficit primario –el déficit presupuestario excluyendo los pagos de intereses –del 10,6% del PBI en 2009 a un 2,2% en 2011.

Eso fue una carga tremenda de austeridad llevada a cabo en un momento en que las condiciones económicas hacían cortes en el déficit especialmente difíciles. El déficit primario de Grecia es hoy menor que el de otros varios países de la zona euro, como Francia, Holanda, España y Luxemburgo. Grecia ahora necesita a sus acreedores mucho menos para pagar las pensiones, los salarios de los funcionarios, sirvientes y las operaciones del día a día del gobierno. La mayor parte de los préstamos de la zona del euro y del FMI, en vez de pagar los gastos del gobierno, van a servir ahora para pagar los intereses de la deuda restante, la cual pasará cada vez más por las manos de la propia zona euro.

España considera un error la salida de Grecia del euro, como Bélgica o Irlanda. Por el contrario, Holanda y Austria piensan que Atenas ha agotado la paciencia de sus socios. Alemania está en un punto medio: por un lado exige una política económica creíble, pero al mismo tiempo se muestra dispuesta a hablar de inversiones en ese país.

Son necesarios más cortes y reformas, principalmente para mejorar la competitividad de Grecia, pero eso ya es un hecho significativo, dada la precariedad del presupuesto de Grecia cuando comenzó el rescate. Más cortes en la deuda podrían ser una recompensa dada por la zona euro a Grecia por el trabajo duro, más o menos bien hecho. Pero, si la zona euro insiste en que Grecia siga las reglas del rescate, el saldo primario relativamente pequeño del gobierno hace más viable la vida fuera del bloque. Grecia quedaría en default en su deuda y adoptaría su propia moneda, con los gastos y los ingresos del gobierno más o menos alineados.

Aunque ese aún sería un paso doloroso para Grecia, podría ser aún peor para el resto de la zona euro. “El contagio para el resto de la zona euro sería entonces muy grave”, dijo Tilford. “Está claro, por lo que vemos en España y en los precios de activos por todo el sur durante la última semana, que el riesgo de contagio es evidente”. Pueden ser necesarios rescates para España e Italia, y ellos superarían en mucho el costo de mantener a Grecia en la zona del euro, además del riesgo de fracturar la unión monetaria. Eso debería hacer la presión que los políticos de la zona euro están haciendo sobre el público griego mucho menos atractiva.

Muchos expertos creen que la salida de Grecia de la eurozona ya está completada por los mercados de stocks, bonos y divisas. El retorno del dracma heleno no necesariamente supone una situación análoga a la quiebra de Lehman Brothers; en especial porque la crisis de Grecia ha estado en la mesas desde principios de 2010. “¿Es un evento similar a Lehman? Los bancos y los mercados se han estado preparando para esto durante año”, explica John Canally, estratega de inversión de LPL Financial. “Y la economía mundial está hoy mucho mejor que en 2008”.

Las consecuencias de la salida griega

No hay ninguna disposición legal en los tratados de la Unión Europea para que un país salga de la zona euro, lo que coloca a los especialistas en aguas desconocidas cuando se intenta determinar el método y las repercusiones de una salida. Pero si Grecia es forzada a abandonar la zona euro perderá apoyo financiero, podría ser una muestra de cómo el histórico proyecto de una moneda única para Europa puede desintegrarse con la misma rapidez con la que fue integrado. Aquí están algunas de las respuestas posibles.

En un estudio estimulante, “EMU Break-up: Pay Now, Pay Later”, Mark Cliffe, de ING, evalúa las consecuencias de una salida de Grecia de la zona del euro.      Él presupone, en primer lugar, que las protecciones a otros países harían esa salida un acontecimiento singular. El resultado sería un temblor administrable, con una caída de 4 puntos de la producción entre 2012 y 2014 en Grecia y de hasta 2 puntos en otros países de la zona euro, comparativamente a las proyecciones que no presuponen una ruptura del bloque. Pero las monedas de países no pertenecientes a la zona euro se valorarían, con efectos negativos sobre sus economías también. Pero limitar el impacto no sería fácil. Una salida de la zona euro por parte de Grecia, especialmente desordenada, deberá desencadenar carreras a los bancos en Portugal, Irlanda, Italia y España y aún más lejos. Podría también llevar al colapso de los precios de los activos financieros y otros. La fuga para la seguridad, a Alemania o más allá de la zona euro podría acelerarse.

Luego de que la mayoría de los acreedores privados griegos debieran asumir fuertes pérdidas, en el marco del segundo rescate que recibió el país, se estima que el BCE, el Fondo Monetario Internacional (FMI) y los países de la zona euro tienen cerca de 200 mil millones de dólares de su deuda. “En caso de una salida, ellos (Grecia) caerán en default. Y la pérdida probablemente va a ser muy alta, lo suficiente para eliminar el capital del BCE”, dijo Andrew Bosomworth, gerente de cartera del gestor de activos Pimco.

Esas no son las únicas pérdidas que el BCE y sus accionistas nacionales podrían enfrentar. Incluso una vez que Grecia haya dejado el club de la moneda única, los costos para el resto de la eurozona seguirían aumentando, ya que probablemente los países se vean obligados a evitar un completo colapso griego y un contagio generalizado. “Una gran intervención del BCE sería necesaria para estabilizar el sistema, junto con la intervención de Alemania, del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE), de su predecesor, el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF), y del FMI, lo que podría costar cientos de miles de millones de euros”, dijo Georgios Tsapouris, estratega de inversión de Coutts.

El BCE, que tiene su propio capital desembolsado de 6 mil 400 millones de euros, es esencialmente una empresa conjunta entre los 17 bancos centrales de la zona euro. En conjunto, el Eurosistema de bancos centrales tiene capital y reservas por 86 mil millones de euros. Los bancos centrales nacionales se repartirían las pérdidas según la “clave del capital”, medida del BCE sobre las participaciones de los países en su financiación en función de su tamaño económico y demográfico. Alemania se llevaría la mayor pérdida, alrededor del 27% del total, y Francia cargaría con una parte importante.

En un escenario posible, una autoridad griega tendría que entrar en acuerdo con el restante de la zona euro acerca de una fecha para su salida y para la introducción de una nueva moneda (digamos que se llame “nuevo dracma”). El acuerdo haría que a partir de esa fecha, todos los salarios y contratos públicos, así como las pensiones concedidas por el gobierno serían pagados en dracmas. Los depósitos bancarios también pasarían por una nueva moneda. Esa autoridad probablemente definiría la tasa inicial de conversión de euros en nuevas dracmas para los contratos nacionales –digamos, una tasa de uno por uno- y enseguida probablemente dejaría la tasa de cambio de la nueva dracma a ser definida por el mercado de cambio. Eso probablemente resultaría en una fuerte devaluación. Si los griegos anticiparan que eso va a ocurrir, existe el riesgo de aumento de saqueos bancarios y fuga de capitales. Eso podría causar la llegada de nuevos controladores sobre el capital, haciendo improbable una salida tranquila y bien organizada.

La fuga de capitales, que el año pasado se saldó con la huida de Grecia de 35.400 millones de euros, se ha acelerado en las últimas jornadas a medida que aumenta la incertidumbre política. De hecho, solo en la jornada del lunes pasado se han realizado reembolsos por 800 millones, según el máximo responsable del antiguo instituto emisor del dracma. En cualquier caso, ninguno de los dos dirigentes se ha atrevido a mencionar el temido término corralito, que equivale a una restricción de la libre circulación de capitales y la imposición de límites a la retirada de efectivo. El detonante de los reembolsos, que están hundiendo los niveles de capital de los bancos del país, es el temor a que la salida de la eurozona provoque una fuerte devaluación de los ahorros que los griegos tienen depositados en el banco.

El riesgo de la fuga de capitales es "un problema muy serio", ha señalado a Bloomberg Yannis Ioannides, profesor de Economía en la Tufts University de Massachusetts. En opinión de este experto, la única manera de parar la sangría es que el Banco Central Europeo garantice de facto los depósitos de los ahorradores griegos. "Es la única manera de atajar la retirada de efectivo: hechos, no palabras".

¿Será que dracma podrá recuperarse algún día? En el final, ella acabaría llegando a un nivel que haría los productos y servicios griegos nuevamente atractivos en el mercado internacional. Lo que acontecería entonces va a depender de cómo los tomadores de decisión, el banco central griego y el propio pueblo griego van a reaccionar a la devaluación, pues las ventajas competitivas de una devaluación pueden ser fácilmente infladas. Los dos paralelos más recientes, Argentina y Rusia, hicieron que sus monedas desciendan entre un 60 y un 70% después que las moratorias obligaron a abandonar la tasa cambiaria fija de sus monedas. Pero es difícil hacer comparaciones. Grecia no tiene un equivalente obvio al alza de los precios del petróleo y de las commodities ocurrida en 2001 que ayudó la recuperación de esos dos países.

El BCE probablemente no sería capaz de prestar a otros bancos aceptando como garantía título de la deuda del gobierno griego. Eso significaría que el suministro de liquidez al sistema financiero griego iría a cesar. Sin euros disponibles, ese sería el momento en que el gobierno griego tendría que distribuir otra moneda como medio de cambio. Con respecto a la deuda griega, ella se dividiría, de modo general, en dos categorías: el dinero que el gobierno debe a los portadores de sus títulos y a sus acreedores oficiales, y el dinero que el sistema bancario debe al BCE. Como ambos tipos de deudas son regidos por las leyes internacionales, tendrían que ser reestructurados por medio de negociaciones. La deuda interna probablemente sería re-denominada en nuevas dracmas.

¿Cuánto podría costar la salida de Grecia? Es muy difícil calcular el costo involucrado en la salida de un país de una unión monetaria interconectada. El Instituto de Finanzas Internacionales, o IFI, grupo del sector que representa cerca de 450 instituciones financieras de todo el mundo, hizo circular una nota confidencial en febrero estimando los costos en 1 trillón de euros. El IFI dijo, en una nota interna a sus operarios, que diversas entidades sufrirían perjuicios significativos si Grecia saliera del euro. Estas van desde el BCE hasta las instituciones financieras privadas y otros países de la zona euro, los cuales enfrentarían costos más altos para sus préstamos a medida que el contagio alcanzara sus mercados de deuda.

¿Cómo serían afectadas las empresas griegas? Sin conseguir obtener financiamiento y enfrentando una sequía en sus flujos de pago, podrían tener que enfrentar concordatos en gran escala. Así quedará clara la posibilidad de la salida de Grecia, habría un riesgo de una carrera a los bancos en el país y el rechazo de pedidos de nuevas financiaciones para entidades, sean públicas o privadas, a través de instrumentos y contratos sujetos a las leyes griegas. Los portadores de los actuales contratos denominados en euros y regidos por las leyes griegas les gustaría evitar que esos papeles fueran convertidos a la nueva dracma y la subsiguiente depreciación acentuada de la moneda, dijo Citigroup.

¿Y qué decir de los bancos griegos? Es en ese aspecto que las cosas quedan realmente complicadas. En el momento, los bancos están técnicamente insolventes, pues tuvieron que asumir grandes pérdidas en el mercado de títulos de deuda en el inicio del año. Con el paquete de rescate, ellos deberían recibir nuevos capitales, pero el paquete aún no fue pagado. Mientras eso, los acreedores reservaron 35 billones de euros para la llamada “mejoría de la garantía”, una especie de protección que permite al BCE fingir que no está, de hecho, prestando a los bancos insolventes. Es eso que permite a los bancos griegos continuar tomando préstamos del BCE en euros. Si un nuevo gobierno griego abandona la unión monetaria antes que el proceso de recapitalización sea finalizado, las cosas pueden quedar realmente muy confusas. El BCE podría acabar teniendo en las manos hasta 160 billones de euros en préstamos y títulos en default.

El círculo vicioso… ¿Cuáles son los límites?

El círculo vicioso a que otros países estén presos podrá empeorar bastante. La tasa oficial de desempleo de España era de 24% en marzo –más del 50% entre la población joven. El FMI prevé que el déficit fiscal general del gobierno será de poco más del 6% este año. Con el PBI real achicándose, la posición fiscal española está empeorando rápidamente: la deuda bruta deberá aumentar del 36% del PBI, en 2007, a un 79% este año. Los ingresos (yields) de las bonificaciones del gobierno están por encima de un 6%. Un aumento mucho mayor de esta tasa no podría ser administrados.

Una respuesta decisiva de la eurozona sería necesaria para impedir un contagio grave. El BCE necesitaría actuar como financiador de última instancia en una escala ilimitada, sustituyendo el dinero retirado en la carrera a los bancos. Las tasas de interés sobre la deuda soberana tendrían que recibir un techo vía medidas externas, como esquemas de apoyo a bonificación y sistemas bancarios recapitalizados. Por encima de todo, el compromiso de mantener el resto de la eurozona unida necesita ser reforzado. Eso exigiría formas más fuertes de solidaridad fiscal, probablemente eurobonos. Y, por último, pero no menos importante, sería preciso abandonar la creencia de que los países pueden pasar hambre para volver a la salud en ausencia del crecimiento económico y probablemente de un núcleo de inflación mayor.

 

Supongamos que esos esfuerzos no se realicen y la zona euro se desintegra. Cliffe intentó evaluar este evento. Él concluye que el impacto sobre el PBI sería enorme, especialmente para Alemania. Así. “en 2012 una recesión profunda se abate sobre toda Europa, arrastrando junto a la economía mundial. En la eurozona, la caída de la producción industrial va del 7% en Alemania a un 13% en Grecia. Las experiencias individuales de los países irían a variar, dependiendo de la exposición al comercio internacional y a las interconexiones financieras”.

La inflación dispararía en la periferia de la zona euro; en los principales países, habría deflación. La inflación iría a corroer la montaña de deuda de los países periféricos, desde que ella sea inmediatamente re-denominadas en las nuevas monedas nacionales. El valor de los activos extranjeros de los principales países iría a caer, sus nuevas monedas irían a disparar en relación a las monedas de los socios de otrora y sus economías se encogerían. Sería doloroso para todos.

Ese análisis puede ser hasta demasiado optimista en su estimativa del impacto de una ruptura total. El mecanismo en acción sería poderoso: corridas bancarias; imposición de controles (ilegales) de cambio; incertidumbres legales; colapso en los precios de los activos; cambios imprevisibles en los balances de las empresas; congelación del sistema financiero; ruptura de la actividad del banco central; colapso en las inversiones y comercio; variaciones enormes en las tasas de cambio de las nuevas monedas. Nuevos socorros gubernamentales a los sistemas financieros ciertamente serían necesarios, a un gran costo. Las grandes recesiones también agravarían las posiciones fiscales ya damnificadas. Eso también desencadenaría en legiones de procesos. Además de eso, la UE sería lanzada en un limbo legal y político, con sus tratados más importantes y sus mayores conquistas, despedazados. Es imposible imaginar cual sería el resultado de un cambio tan profundo en la orden europea.

¿Cual sería, entonces, el impacto de una ruptura total del euro para los países de fuera de la zona del euro? Reino Unido está muy expuesto en el lado real y en el lado financiero, y podría sufrir una caída del 5% en la producción industrial, según Cliffe. Europa central y del este también sería alcanzada. Estados Unidos sufriría al menos una recesión blanda, así como Japón. Más de una vez, las ramificaciones más amplias de la implosión de la orden legal y política de Europa son potencialmente aún más significativas. Ellas probablemente no serían tan peligrosas cuanto los eventos de la década de 1930, pero podrían tener consecuencias incalculables. Aceptar las estimativas de Cliffe, ellas podrían, de cualquier manera, ser peores que las resultantes de la quiebra del Lehman Brothers en 2008. Eso es perfectamente plausible. La implicación es que eso no puede ser permitido.

 

Offnews.info (Argentina)

 


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