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04/08/2015 | Análisis: Los argumentos del shock del oro

De Nuestra Redacción

La observación de que el oro ha sido una inversión decepcionante en los últimos tiempos no debería ser una sorpresa para nadie en el mundo de las inversiones. El hecho de que esto ha ocurrido en el contexto de la evolución que normalmente empuja los precios del oro más alto es notable. Pero la hipótesis más consecuente es que el oro puede estar perdiendo su papel tradicional en una cartera de inversiones diversificada. Decir que el oro ha decepcionado a los inversores en el último par de años es un eufemismo. No participó en el aumento al alza de casi todos los precios de los activos financieros; y no ha proporcionado protección en las recesiones más recientes en los mercados de riesgo.

 

A lo largo de este período, el oro no se ha beneficiado de los tipos interés bajísimos que compensaron una de sus principales desventajas como un holding financiero, a saber que saber que los titulares del oro no ganan ningún interés o pago de dividendos. También ha mostrado una inusual falta de sensibilidad a los múltiples shocks geopolíticos, las preocupaciones relacionadas con Grecia sobre la moneda única europea y la inyección masiva de liquidez por los bancos centrales.

Un poco menos de hace cuatro años, el mundo parecía que esto estaba a punto de terminar y el oro alcanzó un máximo histórico de 1895 dólares la onza. Estados Unidos había fabricado una crisis de deuda, y Europa no había sido capaz de fabricar una solución a su crisis actual, los inversores en pánico buscaron refugio en el mismo lugar que tenían por 5.000 años: una roca brillante.

El único problema, como se habrán dado cuenta, es que mundo no lo resolvió. El problema está todavía aquí, pero no los precios del oro. El metal amarillo ha caído un 42% desde su pico -y 8% tan sólo en el último mes- a pesar del hecho que la Reserva Federal ha impreso más de 1.5 trillones de dólares en este momento. Eso, después de todo, es lo que los aficionados al oro dijeron que llevarían el precio a la luna, si no al infinito y más allá. Entonces, ¿qué ha pasado? bueno, exactamente lo que dijeron los economistas que sucedería.

Cuando se piensa en ello, una apuesta por el oro es realmente una apuesta que los responsables no saben lo que están haciendo. Los políticos perdieron la crisis financiera de ayer, así que tal vez les falta la inflación de mañana, también. Eso, al menos, es lo que da cuerda a una cabalgata de charlatanes, cranks, y economistas de sillón han dado gritos desde hace años, a partir de los penny ads que se ejecutan en los sitios web -did you know that the $5 bill proves the stock market is on the cusp of crashing?- hasta los infomerciales de Glenn Beck e incluso las conferencias de los hedge fund. De hecho, John Paulson, quien hizo más fortunas que  usted apostando contra los subprimes, ha estado acumulando oro desde hace seis años, porque cree que "las consecuencias de la impresión de dinero a través del tiempo hará inflación". Todos ellos lo hacen. Goldbugs actúa como un balance público de la Reserva Federal es un secreto que solo ellos han descubierto, y que es sólo una cuestión de tiempo hasta que los precios exploten como lo hicieron en la década de 1970 en Estados Unidos, si no en la Alemania de 1920.

Pero los economistas, en su mayoría, saben lo que están haciendo. Claro, que se perdieron el crash por venir en 2008, pero eso no fue porque no entendían cómo funciona un banco. Fue porque no entendieron que los prestamistas no regulados se habían convertido en vulnerables a las corridas.

Y los economistas que no han olvidado su historia sabían que este miedo a la inflación estaba mal también. En concreto, hay una diferencia entre el banco central comprando bonos, también conocidos como printing money, donde las tasas de interés son cero y cuando no lo son. En el primer caso, el dinero y los bonos en corto plazo pagan la misma cantidad de interés -ninguno- así, como Paul Krugman ha explicado una y otra vez, la impresión de uno para comprar el otro no va a cambiar nada. Los bancos no prestarán más dinero nuevo, y se acaba de sentarse en él como un depósito de valor en su lugar. Eso es lo que ocurrió cuando las tasas de interés cayeron a cero en Japón en el 2000, y es lo que está sucediendo ahora en Estados Unidos, el Reino Unido, Japón y Europa.

Eso no significa, sin embargo, que el oro no era una buena inversión en el corto plazo. Lo fue. Pero no por la razón que los goldbugs pensaban. Ahora, el problema con el oro no es pagar los intereses o dividendos, sino el dinero que cuesta en la tienda. Así que hay que conservar la esperanza de que vaya a tener un mayor valor. Eso hace que, por lo general, sea una inversión bastante pésima. Ese cálculo cambia, sin embargo, cuando usted está siendo pagado por prestar, es decir, cuando estás pagando una tasa de interés real negativa.

Pero ¿cuándo sucederá eso? bueno, cuando la inflación es alta pero las tasas de interés no son tan altas, como en la década de 1970, o cuando la inflación es baja, pero las tasas de interés son más bajas todavía, como hoy. Y eso, como argumentó Paul Krugman y Larry Summers, es por eso que los precios del oro subían tanto a pesar que no la inflación.

En los años 70 el oro subió cuando la inflación lo hizo, así que el hecho de que el oro subía la inflación ahora significa que no puede estar muy lejos. Ellos no entienden que el precio del oro no depende de la cantidad de inflación que hay, sino más bien que la cantidad de inflación no es relativo a las tasas de interés. Así que ahora que las tasas están subiendo, el oro, como se puede ver en el slide a continuación, está en caída. Esperen un minuto, ¿las tasas están subiendo? pues sí. La Reserva Federal en realidad no ha subido las tasas aún, pero se ha hablado de ello, basta con que los mercados han reaccionado como si ya se hubiera hecho. Eso ha sido suficiente para hacer las tasas reales positivas otra vez.

Ese sonido que se escucha es de los goldbugs insistiendo que esto es sólo una herida superficial. Claro, el oro se ha reducido mucho, pero hace de esto una oportunidad de compra! Sólo tiene que esperar hasta que China comience a tomar el oro como una alternativa al dólar.

Entonces los precios se disparan para arriba. Esa, al menos, era la historia que contaron ellos mismos hasta que a principios de la semana pasada, cuando China reveló que no ha estado comprando casi todo el oro que la gente había asumido. No sólo eso, sino que un gran fondo descargaron su oro en medio de la noche, conduciendo el precio para abajo a un mínimo de 5 años. Eso dejó a los goldbugs más impermeables a la realidad empírica, sin nada que decir aparte de que "el oro no ha perdido ningún valor, el dólar apenas se ha fortalecido".  But don't feel too bad for the goldbugs. Lo mejor de predecir el apocalipsis es que tienes que probar una otra vez y otra vez.

Entender de razones

Según Mohamed El-Erian, principal asesor económico de Allianz y presidente del Global Development Council del presidente Barack Obama, escribió en Financial Times que varias razones pueden ser avanzadas para explicar estas anomalías históricas. Ellos sugieren que, si bien los factores cíclicos han desempeñado un papel, los principales impulsores son mucho más estructurales y de naturaleza secular.

En primer lugar, los inversores han encontrado formas más directas de expresar sus puntos de vista sobre el futuro, sobre todo en un mundo en el que los bancos centrales han tenido una influencia tan importante en los precios de los activos -de la explosión al cambio de capital que cotizan en los fondos a nivel mundial para la profundización de la tasa de interés y los productos de crédito.

Segundo, el oro se ha convertido en mucho menos atractivo para los inversores como consecuencia de la ausencia de los precios inflacionarios significativos. También ha sufrido el descenso más general en el interés por los commodities entre los inversores institucionales y retail, debido en parte a la desaceleración del crecimiento mundial.

En tercer lugar, el oro se enfrenta al creciente riesgo de una menor demanda por parte de los bancos centrales, una vez considerados holders confiables con centralidad. Parte de esto se debe a la caída de las tenencias de reservas internacionales por parte de los países emergentes, en especial a medida que tratan de hacer frente al impacto de los precios de las materias primas. 

En cuarto lugar, como las correlaciones históricas se han roto, el caso de análisis para invertir en oro ha sido cuestionado cada vez más. En particular, los precios no han respondido positivamente a algunos shocks geopolíticos notables, erosionando el atractivos del metal como un diversificador y mitigador del riesgo.

En quinto lugar, los principales impulsores de la mayoría de los precios de los activos, es decir, la inyección de liquidez por parte de los bancos centrales y el despliegue de algunas de las grandes tendencias de efectivo corporativo a través de dividendos, la recompra de acciones y fusiones y adquisiciones- no han extendido de manera significativa al oro; ni directa a través de la reasignación de los fondos de los inversionistas debido a los movimiento de los precios, ni indirectamente, debido a las preocupaciones de que toda esta liquidez sería alimentada por las presiones inflacionarias.

En sexto lugar, el tamaño de la respuesta de la demanda inducida por los precios más bajos -de joyas y otros usos físicos del oro- es demasiado pequeño para compensar la erosión del interés de los inversores.

Por último, está el argumento del nivel de precios. Antes de su reciente desempeño mediocre, el precio del oro ha aumentado (por ejemplo, en una etapa que se había incrementado a más de 1000 dólares por onza, desde su nivel de alrededor de 700 dólares en noviembre de 700 dólares). Por lo tanto, es el movimiento de los precios antes de que pudiera considerarse inusual y excesiva.

Evaluando lo cíclico frente al balance secular/estructural de esos siete factores, es difícil no concluir que el oro bien puede estar experimentando una erosión en su posicionamiento como un núcleo que sostiene en la diversificación de las carteras de inversión institucionales y minoristas. Cuanto más sucede esto, más atractivo será para el "fast money" en corto para el metal como una manera de inducir a mayores ventas por la decepción de los core holders. Esta situación es poco probable que cambie pronto, pero no tiene que ser terminal. Un cambio requeriría probablemente una normalización más amplia de los mercados financieros, incluyendo una disminución en la participación directa o indirecta de los bancos centrales en la determinación de los precios de los activos y sus correlaciones. Hasta que eso ocurra, es probable que el metal brillante continúe languideciendo.

¿Se apuesta por el declive de los precios del oro?

Se dio a conocer que por primera vez desde que el gobierno de Estados Unidos recopila los datos en 2006, los fondos de cobertura tienen una posición corta neta en el oro.  Dicho de otro modo, están apostando a un mayor declive de los precios del metal precioso. Fondos y otros especuladores cambiaron a una posición corta neta de 11 mil 345 contratos en los futuros y opciones de Nueva York al 21 de julio según cifras de la Comisión reguladora (CFTC, por sus siglas en inglés). Esto revela el sentimiento adverso de la mayoría de inversionistas respecto al rey de los metales, que se volvió a ver reflejado ese viernes cuando se alcanzó un mínimo de cinco años.

Los medios predominantes, gran parte de la academia y analistas se han sumado a esta campaña que suele presentarse cuando las cotizaciones del oro van a la baja. Es común leer que esa “reliquia bárbara” ya no es refugio seguro y que ante la “inminencia” de un alza de tasas de interés por parte de la Reserva Federal, su desplome casi que no tendrá fin.  Otros más hablan de lo decepcionante que fue el que China hubiese comprado “menos de lo estimado” para sus reservas de oro, como si el gobierno de Beijing fuese un ejemplo de transparencia y verdad en lo que declara.

Lo que no se lee casi nunca es que el del oro, es un mercado muy manipulado y que gran parte de la caída de precios se debe a las ventas especulativas en el mercado de papel, que paradójicamente se ven acompañadas de una muy alta demanda física.  Este espacio es el único en español que ha señalado el mensaje que envía que el mercado del oro está en “backwardation”. Esa condición que ocurre cuando el precio al contado o “spot”, es decir, el precio en el presente es más alto que el precio de la onza de oro en el mercado de futuros, y no al revés como es lo normal, confirma de manera innegable que la demanda física de oro es enorme.

Dado que el oro es la materia prima más abundante de todas sobre la tierra –considerando que no se quema como el petróleo ni se consume como el trigo o el arroz, la backwardation, un típico síntoma de escasez no tendría por qué presentarse, pero ocurre.  La razón es que hay inversores muy avezados que se siguen llevando este tesoro a casa a sabiendas de que hay más promesas de entrega de oro en el papel que el que es posible entregar en físico.  Por eso cuando se invierte en metales, sino se tienen en propia mano fuera del sistema bancario, no se tiene una protección real sino una forma diferente de exposición al impago como en el caso del dinero de papel.

Para estos inversionistas, que el pesimismo se adueñe del mercado de metales preciosos es una excelente noticia porque permite comprar un activo de gran valor a mejor precio. Por otra parte, ese pesimismo es una buena señal para los inversores contrarios que saben que cuando el mercado se carga para un lado, el otro extremo es el que hay que jugar para ganar. Pese a ello, sí que es posible que el dólar siga subiendo y todo lo demás bajando, por lo que de llegar precios de oportunidad de compra en metales preciosos, será casi obligatorio tomarlos. Mientras unos atacan al oro, otros habrán de “atacarlo” comprando todo lo que puedan. Manténgase atento.

Offnews.info (Argentina)

 



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