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10/08/2012 | Las desventuras de Petrobras: Pozos secos, apalancamiento y precio de los combustibles

De Nuestra Redacción

Imagine que usted marque un viaje para el segundo semestre de 2014. Pero, cada tres meses, entra en una web de previsión meteorológica para verificar como está el tiempo en la región del paseo –está frio, lloviendo, soleado, nublado-, de forma de seleccionar la ropa más apropiada para el viaje.

 

Es innecesario decir que esa tarea es inútil. Lo mismo ha ocurrido con el análisis de los resultados trimestrales de Petrobras. Desde la capitalización realizada en 2010, se sabe que el retorno sobre el patrimonio líquido será ruin mientras no entra en operación la explotación de la región del pre-sal. El aumento de capital ocurrió sin una contrapartida inmediata de ingresos, derrumbando sus retornos. Y las acciones, es claro, no quedaron indiferentes. Ya son negociados con amplio descuento para sus concurrentes. Así trimestre a trimestre, las discusiones transitan sobre los mismos puntos: la interferencia del gobierno, atraso en la producción, pérdida derivada de la diferencia de precios entre la gasolina importada y la vendida en el mercado interno y efectos cambiarios sobre el endeudamiento. Nada muy diferente aconteció en el trimestre pasado. El lector puede alegar: ¿pero el perjuicio de 1,3 mil millones de reales en el segundo trimestre de 2012 no fue el primero después de 13 años? Sí. Pero gran parte de ese resultado deriva de la baja contable de los pozos secos de 2,7 mil millones de reales que tiene efecto sobre los ingresos, pero no sobre la caja de la compañía.

El inversor que aplicó sus economías en la mayor empresa brasileña ha pasado por nuevas pruebas de fuego. En los últimos días, vino la divulgación del primer perjuicio trimestral en 13 años. Pero las acciones, que inicialmente reaccionaron apenas al dato, inmediatamente disiparon las pérdidas y pasaron a subir. En medio de señales divergentes, el inversor está, más de una vez, asombrado por las dudas. ¿Es hora de desistir de la apuesta y vender las acciones de Petrobras? Según los analistas la respuesta es no. Mejor la resignación en el mediano y largo plazo que la realización de un perjuicio en el corto plazo. Y quien no tiene, ¿debe aprovechar el descuento para comprar? Esa respuesta ya no es tan unánime.

La empresa vale hoy en la bolsa menos que el conjunto de sus activos. Según el índice precio/valor patrimonial de la acción (P/VPA), esa relación es de casi un 80%. Desde el tope histórico de 44,56 reales, alcanzado en mayo de 2008, las acciones preferentes (PN, sin derecho a voto) de Petrobras sufren una pérdida de cerca de un 53%. Hoy, están siendo negociadas en torno a los 21 reales. Mirando esos números, la empresa parece atractiva. Pero los desafíos por delante son muchos, lo que se refleja en las opiniones divergentes sobre las perspectivas. “Ahora, hay que aguardar”, cree Luiz Caetano, analista de Planner Prosper Correctora.

Hay quien ha optado por dar un voto de confianza a la nueva administración, liderada por la presidente Gracia Foster. Es el caso de BTG Pactual. El banco cortó el preço-alvo para los recibos (ADRs) de la empresa en un 30%, para incorporar el perjuicio del trimestre y el aumento del riesgo de una nueva capitalización, pero mantuvo la recomendación de compra, aunque “con más cautela”. “Nuestra recomendación de compra es, en último caso, un voto de confianza en la gestión. Nosotros confiamos que ellos no van a recurrir a un aumento de capital para enderezar los problemas del balance (apalancamiento). Y creemos que otras alternativas puede probarse mejores para las acciones”, destacó el equipo de análisis de BTG, en un informe.

Petrobras, según el banco, está en una posición impar por ser una compañía con condiciones de beneficiarse del escenario actual de desaceleración de la economía brasileña si simplemente aumenta los precios de los combustibles a niveles más justos. En el escenario más probable de BTG Pactual, la gestión de Petrobras es capaz de convencer al consejo, y en última instancia el gobierno, que una política de precios de los combustibles apropiada para el país es importante para mantener la calidad del crédito. Así, a medida que los ingresos y la generación de caja aumentan, los inversores pasan a tener más confianza para entrar en el papel.

El miércoles, el ministro de Minas y Energía, Edison Lobão, dijo que el gobierno evalúa la posibilidad de elevar los precios de los combustibles aún este año, con vistas a reducir el perjuicio de Petrobras. Según él, el gobierno gustaría esperar más para realizar un nuevo reajuste en los combustibles, ya que se preocupa por la inflación. Pero sabe que eso puede no ser posible, una vez que la elevación autorizada el 22 de junio (del 7,83% de la gasolina y del 3,94% en el diesel) no fue suficiente para cubrir las necesidades de la petrolera. La declaración ayudó a dar nuevo gas a las acciones de Petrobras. Los papeles, ayer, llegaron a subir más del 4,5%.

Pero las incertidumbres en cuanto a la entrega futura de resultados por la compañía sumadas a los hechos de los últimos días continúan justificando el tono desconfiado del mercado y la prueba de paciencia. Los últimos dos años no fueron nada fáciles para quienes tienen el papel en la cartera. El viernes, la compañía sorprendió a todos –analistas especializados, inclusive- al anunciar un perjuicio de 1.346 mil millones de reales. “Sabíamos que el resultado del segundo trimestre vendría peor (que el del primero). Pero no todo eso”, dijo Marco Aurélio Barbosa y Bruno Piagentini, de la corretora Coinvalores. El lunes, la presidente Gracia Foster rompió la tradición y participó personalmente de la teleconferencia sobre los resultados del tercer trimestre. Fue para dar explicaciones. “Ella explicó que ocurrió una combinación de factores atípicos, los cuales no debe repetirse en el próximo trimestre. En especial, el aumento en el costo de operación en razón de los 41 pozos secos (los cuales generaron un perjuicio contable de 2,7 mil millones de reales)”, afirman Barbosa y Piagentini.

Considerando la gran sorpresa negativa por Lucas Brendler, analista de Geração Futuro, el fracaso en la explotación comercial de esos pozos fue más de cinco veces superior a la media histórica. “Todo el trimestre tiene bajas de pozo, pero el mercado no considera el tamaño salto en valores en el segundo trimestre”, dijo. Según él, esa cuenta gira, en promedio, entre 450 millones de reales y 500 millones de reales, siendo que ella tiende a ser más pesada a finales del año. En el último trimestre de 2011, por ejemplo, alcanzó 896 millones de reales, aun así lejos de los 2,7 mil millones de reales. Aparentemente, la franqueza de Gracia para explicar el fracaso de la contabilidad en tantos pozos como también responder a otras preguntas convenció a los analistas. El lunes, las acciones PN, que habían comenzado el día cayendo más del 5%, cerraron estables. En la tercera, concluyeron el día con un alza de 1,66%. “El mercado tiene (a la presidenta de Petrobras) en alta cuenta”, afirma Caetano, de Planner Prosper.

La confianza en la seriedad y en el perfil diligente de la nueva gestora, sin embargo, no reduce la complejidad del desafío que hay por delante. Ella necesita transformar la inversión de 236 mil millones de libras del plan de negocios en retorno para el accionista. No será fácil. La empresa vive una combinación nefasta entre aumento de la demanda interna por combustibles, lento crecimiento de la capacidad productiva, disparidad entre el precio pagado para importar derivados de petróleo y los practicados en el mercado doméstico y alza del dólar.

La producción (de derivados) no va a crecer ni el próximo año. Y los precios van a continuar desfasados (en relación al mercado externo). Por nuestras cuentas, hay una diferencia del 9,1% en el diesel y del 16% en la gasolina”, afirma Caetano. Además de eso, el costo operacional, aunque inflado por el perjuicio con los 41 pozos secos en el segundo trimestre, tiende a no caer tanto en los próximos trimestres por algunos factores. Caetano y Brendler afirman que Petrobras dejó caer que la contabilización de los fracasos exploratorios ya no se quedarán en el patrón histórico de 500 millones de reales. “Ese era un número razonable. Ahora, no sabemos cómo va a quedar”, afirma Caetano. El cambio es otro elemento que debe continuar encareciendo de forma relevante la operación de la compañía. "Finalmente, no hay ninguna perspectiva de valorización del real", dice Caetano. En el segundo trimestre, la devaluación de la moneda local en relación al dólar trajo un impacto negativo superior a 7 mil millones de reales para los resultados de la compañía.

En junio, su exposición cambiaria líquida alcanzó cerca de 83 mil millones de reales, un aumento de casi un 50% al largo del semestre. Para Brendler, de la Generación Futuro, Petrobras no tiene como huir de esa exposición, porque opera en un mercado dolarizado. Él destaca que la empresa conseguiría mitigar el riesgo cambiario si el precio del petróleo pagado por la refinería en el mercado internacional fuera repasado para la distribuidora. “Quedó claro en el balance del segundo trimestre el costo político alto de querer controlar la inflación”, evalúa Octo Investimentos. Para el segmento de explotación y producción, Brendler, de Generación Futuro, explica que el mejor de los mundos es un escenario de real desvalorizado, alza en los precios del petróleo y crecimiento de producción. Para el segmento de refinación, el ideal es el escenario inverso, de alza del real y caída en el precio del petróleo.

El fuerte apalancamiento de la compañía también contribuye a hacer incierto el futuro, según Caetano, de Planner Prosper. “El endeudamiento en el segundo trimestre es un 41% mayor que el del trimestre anterior a la capitalización (hecha en 2010). Eso significa que Petrobras ya invirtió los recursos que ya había captado”, afirma. Según la métrica que considera la deuda líquida dividida por el Ebitda (Ingresos antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización), el nivel de endeudamiento de la empresa ya roza el límite máximo, estipulado por la empresa en su plan de negocios en 2.5 veces. “Hasta el primer trimestre de 2012, estaba en 1,7. Ahora, pasa de 2,2 veces”, afirma Erick Scott, analista de inversiones de la SLW Corretora.

Para Scott, lo peor para este año ya pasó, a primera vista. “Creo que da para continuar confiando en la gestión”, afirma el analista de SLW. Caetano, de Planner, también cree que la acción ya está bien descontada. O sea, el inversor ya materializó toda su insatisfacción con los resultados de la empresa en el precio de la acción.  Octo es otra que apuesta en la recuperación de la confianza del inversor con el cambio de gestión. La correduría, que tiene Petrobras en su cartera recomendada para agosto, cita los aumentos recientes en los precios de la gasolina y del diesel como un factor positivo para apostar en las acciones de la empresa y la mejora en la comunicación de la empresa con el accionista.

Los resultados también tienden a mejorar en adelante, evalúa Octo, ya que buena parte de los factores que influyeron negativamente en los resultados no es recurrente. “Hubo una coincidencia de factores negativos en el trimestre”, destaca. Itaú también tiene las acciones preferentes de Petrobras en su cartera “Top 5”. Brendler, de Generación, tiene una visión un poco menos optimista, ya que él sólo ve mejorar a partir de 2014, cuando la curva de producción comenzará a acelerarse. Él resalta, sin embargo, que el retorno de la inversión, con la incorporación del potencial del pre-sal, sólo vendrá a partir de 2016. Sólo resta esperar.

Caída del porcentual exploratorio, del 80% cae al 50%

El índice de éxito de Petrobras en el pre-sal, que informe el porcentual de pozos con potencial exploratorio, no permanecerá en los actuales 80%. El indicador caerá para algo en torno a un 40% a un 50%, permaneciendo en una media de índice de éxito de Petrobras en áreas fuera del pre-sal. La evaluación es de Mauro Yuji, gerente de planificación de explotación y producción del pre-sal de Petrobras. “Hasta gustaría que (el índice de éxito) continuará en un 80%, pero si él continuara sería algo mucho mejor de lo que está siendo (estimado en términos de reservas de petróleo). Como Petrobras es más conservadora en sus estimaciones, la gente ya trabaja con una premisa diferente y debemos quedarnos en la media (de la compañía, que es del 40 al 50%)”, afirmó.

Según el gerente, la estimación “conservadora” es que el pre-sal tenga reservas de 16 mil millones en barriles de petróleo, la misma cantidad de reservas brasileñas. Yuji dijo que el índice de éxito del pre-sal está en un 80% desde 2008 y que él superó las expectativas de la estatal y el parámetro internacional, del 25% a un 30% de índice de éxito. En su evaluación, es “sorprendente” que el indicador se haya mantenido en ese nivel. “Es muy poco probable que él continúe en una tasa del 80% en la actividad exploratoria”, dijo, después de participar de la segunda edición del seminario “Competitividad de la cadena de petróleo y gas y el papel de la TIC”, en Rio.  Datos presentados pro Yuji, durante la charla, informan que la producción de Petrobras en el pre-sal es, en promedio, de 191 mil barriles por día. Las estimaciones son que, en 2017, la producción alcance 1 millón de barriles por día y el doble de esa cantidad a partir de 2020.

Gracia Foster en el centro de la escena

Pozos secos, apalancamiento y precio de los combustibles fueron los tres temas que dominaron la teleconferencia de Petrobras con analistas del mercado financiero y en la primera entrevista después que la empresa anunció perjuicio de 1,346 mil millones de reales. En rara participación de un presidente en conferencia sobre balance trimestral, la presidente de Petrobras, Gracia Foster, insistió en participar y pedir a los accionistas que crean en los gestores de la compañía que, según ella, saben lo que necesita ser hecho en el corto, el mediano y largo plazos y que también tienen conocimiento del negocio capaz de revertir ese resultado.

Las razones que llevaron a la extraordinaria baja de 2,7 mil millones de reales referentes a 41 pozos secos en el segundo trimestre fueron objeto de la mayoría de las preguntas de los analistas y periodistas, ya que se quería entender cuánto de eso era recurrente. Fue cuando Gracia Foster se salió con una de las respuestas francas que están marcando su gestión al decir que Petrobras necesita "trabajar su éxito y el fracaso exploratorio". Según ella, la tasa de éxito exploratorio (medida por el descubrimiento de petróleo o gas al perforar pozos en tierra o mar) fue del 59% en 2011.

Gracia y el director de Exploración y Producción, José Formigli, dijeron que las bajas no se repetirán en el tercer y cuarto trimestre de 2012 y en 2013, la ejecutiva garantizó que la compañía va a esforzase para controlar mejor el riesgo exploratorio de su cartera. Hasta porque, Gracia se acordó, la curva de producción sólo va acelerarse a partir de 2014 y la compañía precisa, y va, a administrar mejor sus costos.

Formigli no dio grandes detalles sobre cuáles áreas descubiertas en 2009 tuvieron sus costos con pozos lanzados como pérdidas. Según él, esas áreas tuvieron su periodo de evaluación (o Plan de Evaluación de Descubrimientos según el contrato con Agência Nacional do Petróleo) finalizado y fueron devueltas. Una parte de los pozos estaban en áreas de nuevas fronteras. Sobre los que ya estaban en evaluación, ocho fueron considerados sub-comerciales, nueve tuvieron proyectos cancelados, uno tuvo un accidente mecánico y dos fueron abandonados (argot que se refiere al cierre de un pozo sin descubrimiento). Sobre las áreas que estaban en evaluación desde 2009, Formigli dijo que Petrobras llegó al “último marco” antes de decidir si eran económicas.

“Si ella (área) es económicamente atractiva, yo tengo que declarar la comercialidad. Si ella no fuera económicamente atractiva, tengo que devolverla. Por eso es que existen pozos que dentro de la regla (de la ANP) fueron perforados en 2009 y quedaron ese periodo todo para comprobase si eran factibles económicamente. Infelizmente no fueron”, dijo. Formigli informó sólo tres nombres de pozos o reservas que fueron lanzados como pérdida. Los dos del pre-sal de la cuenca de Santos fueron Itaboraí (en aguas rasas) y Corcovado (en área en que es asociada a BG). Del total de pérdidas con pozos, un 57% fueron gastos en cinco perforaciones en las cuencas Potiguar, Foz de Amazonas, Sergipe y Santos a un coste medio de aproximadamente 300 millones de dólares cada una. De esos, el único que tuvo el nombre informado fue Oiapoque, en la Foz de Amazonas.

La impresión que quedó es que la nueva administración de Petrobras tomará en cuenta la economicidad de las áreas exploratorias post-descubrimientos, devolviendo lo que queda debajo de determinados parámetros de volúmenes (de crudo), costo y rentabilidad. La diferencia en relación a la gestión anterior, que tenía el geólogo Guilherme Estrella como director de explotación y producción es clara. El antiguo director siempre defendió el mantenimiento de proyectos de bajo ingreso en mano estatales, inclusive campos maduros en tierra en la Cuenca del Recôncavo (BA), incompatibles con la escala y volumen de producción de una empresa del tamaño de  Petrobras.

Los indicadores del apalancamiento de la compañía fueron otro asunto que llamó la atención. Uno de los criterios adoptados por Petrobras, lo que prevé apalancamiento máximo del 35% (por el criterio deuda líquida/suma de la deuda líquida más patrimonio líquido) y que está en un 28%. Pero otro criterio, que considera la deuda líquida dividida por el Ebtida, ya llegó a 2,46 veces, muy próximo al límite de 2,5 veces estipulado por la compañía. El director financiero de Petrobras, Almir Barbassa, se acordó que la estatal ha captado una media de 16 mil millones de dólares por año - fueron 24 mil millones de dólares en 2011 - afirmando que en 2012 ya captó casi todo el necesario. El director no cree que el coste de las captaciones aumente.

Otro tema recurrente es el de los combustibles y las pérdidas con la importación de gasolina y diesel vendidos más barato en Brasil. Gracia Foster recordó que los aumentos concedidos en junio y julio, informando que ha llamado la atención sobre los precios de la gasolina y del diesel en las reuniones del consejo de administración. En cuanto a nuevos reajustes, en lo que depender de ella, vendrán. "Yo necesito siempre estar trabajando a favor de la paridad, ese es mi papel como presidente de Petrobras", dijo.

José Carlos Cosenza, director de Abastecimiento, espera reducir en 3 mil millones de dólares los costes con importaciones en el segundo semestre, en parte a causa de la entrada de nuevas unidades de conversión en las refinerías, entre ellas a Repar (PR). Al comentar el perjuicio, Gracia Foster negó que la disparidad de precios sea la razón principal. Según ella, el mayor responsable fue el cambio.

¿Pre-sal como vuelco tecnológico de la economía brasileña?

El gobierno brasileño decidió acelerar su proyecto para utilizar la explotación de petróleo en la capa pre-sal como plataforma para un vuelco tecnológico de la economía brasileña. El lunes, en la sede de Petrobras (en el centro de Río) será lanzado el programa Innova Petro, con una disponibilidad inicial de 3 mil millones de reales que serán desembolsados hasta 2016 por la Financiadora de Estudos e Projetos (Finep) y por el BNDES en partes iguales. Los recursos serán colocados en forma de préstamo, de subvención y de participación accionaria y podrán ser ampliados en la medida de la demanda.

Según la mecánica trazada para el funcionamiento del programa, Finep quedará como responsable por la distribución de los recursos bajo forma de subvención, crédito y también por el estímulo a la articulación entre universidades y empresas. Al BNDES cabrá la colocación de recursos por las vías de préstamos y de la participación accionaria. Petrobras dará apoyo técnico, participando del análisis de los proyectos que se presentaran, además de analizar los planes de negocios de los proponentes, pudiendo garantizar la demanda futura de equipos y servicios, además de dar apoyo técnico durante el desarrollo del proyecto. “Una parte importante de la frontera tecnológica mundial y de las necesidades de nuevos materiales estará aquí, en nuestra costa”, explica João De Negri, director de Innovación de la Finep, justificando el esfuerzo que será hecho para, por intermedio de la explotación del pre-sal, impulsar la capacidad tecnológica brasileña.

La ambición del gobierno es que a lo largo de hasta 60 años estimados para la explotación del pre-sal, las empresas brasileñas invertirán en tecnología para en el futuro disputar mercados con las grandes empresas de servicios y gerencia de obras del sector, como la francesa Schlumberger y la americana Baker Hughes. Admitiendo los riesgos de la empresa y el largo plazo de maduración, “el Estado va a compartir ese riesgo”, dijo el director de Finep. De Negri, cuyo equipo lideró la formación del programa, compara el pre-sal con la carrera espacial que llevó al hombre a la luna. Él evalúa que, así como las tecnologías desarrolladas por la NASA, la agencia espacial americana, se expandió en varias ramas de la actividad humana, lo mismo ocurra con el pre-sal.

Las condiciones y límites de cada forma de apoyo serán divulgadas el lunes. Ya está definido que van a participar de los procesos de selección de empresas o grupos económicos brasileños con ingresos operacionales brutos superiores a los 16 millones de reales. Es cierto también que los proyectos tendrán que ser íntegramente desarrollados en territorio brasileño y que no serán aceptados de tropicalización o internalización de tecnologías aunque se admitan asociaciones con empresas extranjeras para absorción de la tecnología.

 

Offnews.info (Argentina)

 


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